医药企业对赌协议刍议

医药行业的基本特点决定了医药研发、产业升级需要大量资金注入，不断地进行融资。人们常说资本无眠、资本逐利，抛开逐利不谈，投资方的基础目标一般是自身投资的安全性，而与被投资药企或其股东签订对赌协议是投资方保障资金安全的重要手段。

一、对赌协议的含义及分类

1、对赌协议含义

对赌协议又被称为估值调整协议，是指投资方与融资方（本文中的融资方指药企）在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称等而设计的包含股权回购、金钱补偿等对目标公司未来估值进行调整的协议。

对赌协议本质上是一种期权。投资方与融资方可在该协议中对不确定性因素进行明确约定。如果约定的条件出现，融资方可以行使某种权利；如果约定的条件不出现，投资方则行使相关权利。

2、对赌协议的常见分类（以赌什么来划分）

1）上市时间对赌。（对赌协议可约定在特定时间内上市的话按年利率多少进行回购）

2）业绩对赌。（对赌协议可约定业绩未达成按一定差额进行补偿）

业绩对赌中的业绩承诺条款在一定层面上锁定了药企预期收益，降低了投资交易的不确定性。

3）管理层留任对赌。（投资方要求管理层相应人员不得离任）

4）再融资对赌。（完成后续一定金额的战略融资）

二、与对赌有关的法律规定及纪要

1、《中华人民共和国民法典》第502条

依法成立的合同，自成立时生效，但是法律另有规定或者当事人另有约定的除外。

依照法律、行政法规的规定，合同应当办理批准等手续的，依照其规定。未办理批准等手续影响合同生效的，不影响合同中履行报批等义务条款以及相关条款的效力。应当办理申请批准等手续的当事人未履行义务的，对方可以请求其承担违反该义务的责任。

依照法律、行政法规的规定，合同的变更、转让、解除等情形应当办理批准等手续的，适用前款规定。

2、《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下称“九民纪要”）的内容

从订立“对赌协议”的主体来看，有投资方与目标公司的股东或者实际控制人“对赌”、投资方与目标公司“对赌”、投资方与目标公司的股东、目标公司“对赌”等形式。人民法院在审理“对赌协议”纠纷案件时，不仅应当适用合同法的相关规定，还应当适用公司法的相关规定；既要坚持鼓励投资方对实体企业特别是科技创新企业投资原则，从而在一定程度上缓解企业融资难问题，又要贯彻资本维持原则和保护债权人合法权益原则，依法平衡投资方、公司债权人、公司之间的利益。

依照九民纪要，投资方与药企订立的“对赌协议”在不存在法定无效事由的，投资方与企业订立的“对赌协议”将被认定为有效。并支持实际履行，实践中并无争议。企业仅以存在股权回购或者金钱补偿约定为由，主张“对赌协议”无效的，人民法院不予支持。

九民纪要认为投资方如果请求公司补偿金钱，则须公司经营有盈余，公司有利润方可承担金钱补偿义务，公司亏损时则不能用金钱对投资方进行补偿，即投资方本身就需要承担一定的投资风险。

三、与公司对赌有效（华工案）

2019年4月，江苏高院作出的(2019)苏民再62号判决（华工案）承认了与公司对赌的效力。

该案投资方是江苏华工创业投资有限公司（以下简称“华工公司”），该案被投公司是扬州锻压机床股份有限公司(以下简称“扬锻公司”)，实际的股东是潘云虎等人，投资额度是8600万元。

华工案的对赌内容：假设扬锻公司在2014年12月31日前未能在境内资本市场上市或主营业务、实际控制人、董事会成员发生重大变化的，则华工公司有权要求扬锻公司以现金方式回购其所持全部股权，回购价格为投资本金加上年回报率8%的固定收益-累计获得的分红；同时，如扬锻公司的违约行为导致华工公司发生损失的，潘云虎等股东承担连带责任。

本案的诉请是华工公司起诉要求扬锻公司和原股东承担回购义务。该案中，江苏高院最终认为投资人华工公司与扬锻公司的对赌协议有效，扬锻公司应向华工公司支付股权回购款及利息。

理由在于，对赌协议是当事各方对投资商业风险的合理安排，系各方真实意思表示。《公司法》不禁止公司在一定条件下回购本公司股份；该公司经营良好，对赌回购具备法律上及事实上的履行可行性。本案不损害公司其他债权人的清偿能力，对赌协议约定的回购款项的支付不会导致公司资产的减损。本案最终判决与公司对赌有效。

只要不违反国家法律强制性规定，对赌协议的效力一般受到认可，并支持实际履行。但是如果要求公司履行回购义务，目标公司必须满足减资的条件。如果不满足减资的条件，要求公司履行回购义务的，法院不予支持。

四、相关建议

医药企业对赌要充分考虑到行业的周期性等变量因素，对于重要条款药企要依据自身情况反复权衡，对于概率可能触发对赌协议中的重要条款的概率要有全面、审慎、深刻地评估，要通盘考虑利弊。

由于医药行业长周期性及医药研发不确定性等特点，即使某些重要条款触发，投资方也会从理性角度出发，往往会给予药企一定的宽限期，让药企在特定条件下继续开展研发及正常经营，以从长远角度维护自身利益。

而融资药企只有将全部力量用于自身发展壮大，强研发、强市场开拓，避免对自身不利的对赌条款成就，才能在获得资金的同时保证药企的股权结构稳定，进而使创始团队保持对药企的控制权。

结语

本文只是对药企对赌协议的初步探讨，后续笔者还将对有关内容做进一步的法律分析。