资产管理人信义义务

　　资产管理人信义义务

　　在投资者和资产管理人之间的争议纠纷中，无论是已经进入诉讼仲裁程序，还是正在酝酿中的诉讼仲裁，相当数量投资者通常会声称管理人违反了信义义务，但什么是信义义务?在资产管理中应当如何认定?根据相关监管部门的要求，在相关的文件中通常会提到“本管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金财产”，“承诺恪尽职守，遵循诚实、信用、谨慎、有效管理的原则和运用信托财产”等类似的表述，那么这类表述是否就是资产管理人信义义务呢?

　　一、 信义关系和信义义务

　　信义义务，是舶来概念，作为一项法律原则，源于英美法系的衡平法的信托领域，信托是一种允许一方将资产转让给第三方或受托人，以代表单个或多个受益人持有资产的信托安排。英美法系下的信托原系作为围绕土地设立以及家族世代之间财富传承的法律工具。由于信托是将财产转移至第三方的照管之下，因此信托的基本要求受托人对受益人负责，维护受益人的利益。为贯彻受托人对其管理财产以对受益人的责任，受托人被课以信义义务，历经数百年发展，信托也形成以信义义务作为核心，以确保和稳固双方的信任基础。随着时代的发展，在现代商业活动和日常生活的各种安排与信托关系存在相似性，而此类关系通常亦是建立在以信赖为基础，由一方(受益人)将其财产让渡给另一方(受托人)，财产置于受托人的控制之下，受益人期望并信任受托人为其最佳利益而行事。对于这些关系统称为信义关系，信义关系从最初的信托关系扩至涵盖至现代商业和生活中的类信托关系，而信义义务亦相应适用至该等信义关系，规范着现代商业和生活关系。因此，信义义务，即一方有义务为另一个人的最大利益行事的义务，旨在确保受托关系各方适当行事。通常认为，信义义务的核心内涵为忠实义务和审慎义务，但在涉及不同类型当事人以及不同的信义关系，由于权力可能被滥用的形式以及严重程度不同，所以信义义务的具体内容和判断是有所差异。

　　二、 资产管理人信义义务产生原因

　　如上文所述，信义义务系产生于信义关系。资产管理人的信义义务当然也是产生自资产管理人和投资人之间以信赖为基础的信义关系。具体言之，资产管理人负有信义义务的原因在于：第一，基于信赖基础的信义关系。投资人委托资产管理人为其提供服务，或是由于专业或能力的局限，或是出于专业化程度与成本关系之考量，但无论是哪种原因，投资者委托资产管理人是寄予信任、依赖于资产管理人技能、知识与经验提供专业化投资服务。所以信义关系通常强调是信赖、信心、信任。第二，代理人问题。代理人问题在委托代理关系中是普遍的。代理人问题即委托人和受托人之间的利益冲突的问题，尤其是在委托人将对资产的直接控制权委托给受托人处置下，都可能发生利益冲突的风险。在资产管理的领域中，正是投资人基于建立在信任管理人以及其专业，为了使得资产管理人有效地履行其职责，使得委托事项的效益提升，资产管理人被赋予了处置财产的权力，资产管理人在履行其服务时不受投资者的控制安排(相关投资文件中通常在管理人权利条款中出现的投资人不得直接参与或者干涉资产管理人的投资行为，资产管理人享有独立管理和运用资产管理计划财产相关表述)。也恰是由于资产交由管理人处置，但最终的后果是由投资者承担，因此也容易发生为自我利益牺牲投资者利益的道德风险。第三，双方地位不对等，信息获取不对称。协议条款普遍都是管理人预先单方制定，双方的缔约地位不平等。多数投资者都没有机会参与制定或者商量谈判的空间，只有接受或不接受的选择。从双方在信息获取所处的地位上看，资产管理人在相关信息的获取上处于有利地位，这种双方信息不对称亦容易造成管理人的逆向选择和道德风险问题。第四，监督成本问题。双方关系建立于信任之上，实际上多数投资者不具备有专业知识，如果投资者时刻监督管理人履行职责，除了可行性的问题之外，很可能监督的成本会超过投资者从双方委托关系中获得的利益，双方的关系所产生的效益会降低甚至被损害。

　　三、 资产管理人的信义义务

　　资产管理人和投资者之间的投资法律关系的本质上是信义关系，所以信托义务的要求同样在投资基金中得以应用。譬如中国基金业协会会长洪磊提到，信义义务是基金行业的灵魂和根本。

　　结合资产行业中当事人特征以及当事人之间的关系，资产管理行业中的信义义务应指，管理人将投资者的利益置于自身利益之上，为投资者的最大利益行事的一种尽责义务。管理人应当忠实于且采取行动以促进投资者利益，应当避免使其利益与投资人利益相冲突。信义义务对于管理人的要求，从总体类型上看，亦是忠实义务和审慎义务这两个最基本的内涵：忠实义务主要是从主观道德上约束管理人，即强调管理人应当最大程度的忠诚于投资人及投资人的利益，确保管理人不将自己的利益置于投资人的利益之前，管理人应当为投资者的最佳利益做出决定，不能通过牺牲投资人的利益实现自身的利益。违反忠实义务通常表现为利益冲突交易、自我交易等。而审慎义务则是从客观的专业、能力要求管理人，主要和管理人投入时间和关注事务的程度相关，同时也和作出投资决策相关，即管理人应当具备有高于普通人的相关专业水平、技能、经验，在管理和处分财产的时候应该恪尽职守、尽到一个善良管理人的注意义务，以最大的谨慎代表投资人作出决定。

　　四、 我国目前关于资产管理人的信义义务的规定

　　信义义务并非是一项具体的义务，而是一项行为准则。在我国，在现行的法律层面上目前没有有关“信义义务”的上位概念。现行相关规定多以“诚实守信、谨慎、勤勉尽责、卖者尽责”等作为对信义义务之表述，且散见于相关法规中。由于缺乏系统性的规定，所以在整体效应上难免难以有效发挥。

　　法律

　　中华人民共和国信托法第二十五条　受托人应当遵守信托文件的规定，为受益人的最大利益处理信托事务。

　　受托人管理信托财产，必须恪尽职守，履行诚实、信用、谨慎、有效管理的义务。

　　中华人民共和国证券投资基金法(2015修正)第九条　基金管理人、基金托管人管理、运用基金财产，基金服务机构从事基金服务活动，应当恪尽职守，履行诚实信用、谨慎勤勉的义务。

　　基金管理人运用基金财产进行证券投资，应当遵守审慎经营规则，制定科学合理的投资策略和风险管理制度，有效防范和控制风险。

　　基金从业人员应当具备基金从业资格，遵守法律、行政法规，恪守职业道德和行为规范。

　　部门规章

　　证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法第三条　证券期货经营机构从事私募资产管理业务，应当遵循自愿、公平、诚实信用和客户利益至上原则，恪尽职守，谨慎勤勉，维护投资者合法权益，服务实体经济，不得损害国家利益、社会公共利益和他人合法权益。

　　证券期货经营机构应当遵守审慎经营规则，制定科学合理的投资策略和风险管理制度，有效防范和控制风险，确保业务开展与资本实力、管理能力及风险控制水平相适应。

　　私募投资基金监督管理暂行办法第四条　私募基金管理人和从事私募基金托管业务的机构(以下简称私募基金托管人)管理、运用私募基金财产，从事私募基金销售业务的机构(以下简称私募基金销售机构)及其他私募服务机构从事私募基金服务活动，应当恪尽职守，履行诚实信用、谨慎勤勉的义务。

　　证券投资基金管理公司管理办法第三条　基金管理公司应当遵守法律、行政法规、中国证监会的规定和中国证券投资基金业协会的自律规则，恪守诚信，审慎勤勉，忠实尽责，为基金份额持有人的利益管理和运用基金财产。

　　信托公司集合资金信托计划管理办法(2009修订)第四条　信托公司管理、运用信托计划财产，应当恪尽职守，履行诚实信用、谨慎勤勉的义务，为受益人的最大利益服务。

　　保险资产管理公司管理暂行规定第五条　保险资产管理公司管理保险资金，应当遵守《保险法》和中国保监会的有关规定，履行诚实信用、谨慎勤勉的义务。

　　司法解释

　　最高人民法院关于印发《全国法院民商事审判工作会议纪要》的通知七、关于营业信托纠纷案件的审理

　　在主动管理信托纠纷案件中，应当重点审查受托人在“受人之托，忠人之事”的财产管理过程中，是否恪尽职守，履行了谨慎、有效管理等法定或者约定义务。

　　国务院规范性文件

　　国务院办公厅关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见(国办发〔2013〕110号)六、健全中小投资者赔偿机制

　　……。基金管理人、托管人等未能履行勤勉尽责义务造成基金份额持有人财产损失的，应当依法赔偿。

　　部门规范性文件

　　中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(银发〔2018〕106号)二、……金融机构为委托人利益履行诚实信用、勤勉尽责义务并收取相应的管理费用，委托人自担投资风险并获得收益。……。

　　基金管理公司子公司管理规定第三十六条　违反本规定，有下列情形之一的，中国证监会及基金管理公司所在地中国证监会派出机构可以对子公司采取责令改正、暂停相关业务等行政监管措施，并可以对直接负责的主管人员和其他直接责任人员采取监管谈话、出具警示函、认定为不适当人选等行政监管措施：

　　……

　　(八)违反忠实勤勉义务或者规避监管的其他行为。

　　资产支持计划业务管理暂行办法第五条　保险机构投资支持计划受益凭证，应当遵循稳健、安全性原则，加强资产负债匹配。受托人、托管人及其他服务机构应当遵守相关法律法规、本办法的规定及支持计划的约定，履行诚实信用、谨慎勤勉的义务，切实维护受益凭证持有人的合法利益。

　　基础设施债权投资计划管理暂行规定第三条　专业管理机构管理运用债权投资计划财产，应当恪尽职守，履行诚实信用、谨慎勤勉的义务，切实维护委托人和受益人的合法权益

　　中国银行业监督管理委员会办公厅关于信托公司风险监管的指导意见银监办发[2014]99号2014.04.08一、总体要求

　　坚持防范化解风险和推动转型发展并重的原则，全面掌握风险底数，积极研究应对预案，综合运用市场、法律等手段妥善化解风险，维护金融稳定大局。明确信托公司"受人之托、代人理财"的功能定位，培育"卖者尽责、买者自负"的信托文化，推动信托公司业务转型发展，回归本业，将信托公司打造成服务投资者、服务实体经济、服务民生的专业资产管理机构。

　　中国银监会办公厅关于信托公司开展铁路发展基金专项信托业务有关事项的通知 银监办发[2015]144号2015.09.10六、信托公司开展铁路专项信托业务，应当遵循卖者尽责、买者自负的原则。信托公司应当恪尽职守，履行诚实、信用、谨慎、有效管理的义务，按照清算支付信托利益，不得逾期清算。

　　行业规定

　　信托公司受托责任尽职指引第三条　信托公司开展信托业务，应当以受益人合法利益最大化为宗旨。

　　信托公司开展信托业务，应当遵循卖者尽责、买者自负原则，按照信托文件约定的信托目的，恪尽职守，履行诚实、信用、谨慎、有效管理的义务。

　　信托公司开展信托业务不得为委托人、受益人违法违规提供便利。

　　私募投资基金募集行为管理办法第六条　募集机构应当恪尽职守、诚实信用、谨慎勤勉，防范利益冲突，履行说明义务、反洗钱义务等相关义务，承担特定对象确定、投资者适当性审查、私募基金推介及合格投资者确认等相关责任。

　　募集机构及其从业人员不得从事侵占基金财产和客户资金、利用私募基金相关的未公开信息进行交易等违法活动。

　　中国基金业协会关于进一步规范私募基金管理人登记若干事项的公告(中基协发〔2016〕4号)……为切实保护投资者合法权益，督促私募基金管理人履行诚实信用、谨慎勤勉的受托人义务，促进私募基金行业规范健康发展，现就进一步规范私募基金管理人登记相关事项公告如下：……

　　私募投资基金备案须知(2019年12月23日)(三)【管理人职责】管理人应当遵循专业化运营原则，不得从事与私募投资基金有利益冲突的业务。管理人应当按照诚实信用、勤勉尽责原则切实履行受托管理职责，不得将应当履行的受托人责任转委托。私募投资基金的管理人不得超过一家。

　　协会再次重申，私募投资基金应当做到非公开募集、向合格投资者募集。管理人应当诚实信用，勤勉尽责，坚持投资者利益优先，投资者应当“收益自享、风险自担”，做到“卖者尽责、买者自负”。

　　期货公司资产管理业务管理规则(试行)(中期协字〔2014〕100号)第四条　从事资产管理业务，应当遵循自愿、公平、诚实信用原则，维护正常市场秩序，恪守职责，履行谨慎勤勉的义务，保护资产委托人的合法权益。

　　资产委托人应当独立承担投资风险，确保投资资金来源合法，不得非法汇集他人资金。

　　中国基金业协会关于发布私募投资基金合同指引的通知第十条　……私募基金管理人承诺按照恪尽职守、诚实信用、谨慎勤勉的原则管理运用基金财产，不对基金活动的盈利性和最低收益作出承诺。……

　　集合资产管理计划资产管理合同内容与格式指引(试行)、单一资产管理计划资产管理合同内容与格式指引(试行)、资产管理计划风险揭示书内容与格式指引(试行)第十六条　列明管理人、托管人及投资者的承诺与声明，内容包括但不限于：

　　(一)管理人承诺

　　……

　　3.按照《基金法》恪尽职守、诚实信用、谨慎勤勉的原则管理和运用委托财产，不保证委托财产一定盈利，也不保证最低收益或本金不受损失，以及限定投资损失金额或者比例。

　　……

　　五、信义义务是法定义务还是合同义务

　　关于信义义务的性质的认定，不仅关乎到管理人信义义务辐射范围认定，也关乎到在管理人发生违反信义义务的行为时，投资人向管理人主张因此遭受的损害时的请求权。在实务中，对于信义义务的性质存在有不同认定。有的观点倾向地认为信义义务只能以合同约定的义务为限，管理人违反该义务应承担的责任为合同责任。有的观点则认为应当为法定义务，认为信义义务不局限于合同约定，即便合同没有予以约定或明确约定，管理人也应当承担该义务，管理人违反该义务的民事责任属侵权责任。理由在于，受托人的信义义务要求必须出于受益人的利益行事，而在合同义务中，一方当事人通常是为自己的最大利益行事，而没有要考虑对方最佳利益的义务。目前不少观点也倾向于信义义务是法定义务。从信义义务辐射范围上看，主张性质为法定义务，其信义义务显然涵盖的范围比约定义务广。从主张的请求上看，如果违反的是合同义务，则请求权是违约责任请求权。投资人只要举证证明管理人的行为违反了合同约定即可，举证责任相对较轻;如果违反法定义务，承担的是侵权责任，投资者向管理人主张因此遭受损害的请求权是侵权责任请求权。那么根据我国现行侵权责任法，除了法定的实行举证责任倒置的特殊情况下之外，通常情况下举证分配的原则应当主张侵权的一方承担举证责任。不过，在《全国法院民商事审判工作会议纪要》提到，管理人的适当性义务为法定义务，违反适当性义务承担的民事责任性质为缔约过失责任，并明确实行举证责任倒置，即由卖方机构承担证明其充分履行投资者适当性义务而不存在过错的举证责任。除此之外，对于管理人在其他阶段的义务是否应当认为为信义义务，该信义义务是否为法定义务并没有明文规定或者形成明确统一的认识。由于根据法理，只有在法律明文规定的情况下才能时性举证倒置，如果没有明确管理人其他义务是否属于法定信义义务，没有明确违反该义务的性质以及规则原则，那么按照侵权责任的构成要件，投资人如果要求管理人承担侵权的民事责任须同时具备以下条件:(1)管理人实施了违反信义义务的客观行为，(2)管理人的不当行为造成投资人损失。(3)管理人的不当行为与投资人损失之间存在一定的范围的因果关系。(4)管理人在主观上存在故意或过失。 这无疑对于投资者而言是较为严苛的。如果要求投资人对此举证，通常是非常困难的，究其缘由，主要是信息掌握的不对等，投资者获取证据能力的客观不能。所以对于信义义务的性质、承担的民事责任以及归责原则的确定亟待明确。

　　六、如何判断管理人违反信义义务

　　信义义务是一项行为准则，在规定上具有抽象性，故而，在实务上判断具有一定弹性，判断管理人是否忠诚、审慎没有简单的答案，也并不单仅合同事先约定的事项作为依据，需要根据具体情况、发生时的具体事实予以判断。也正因需要根据具体的发生事实作为认定依据，因此，信义义务在不同的情境下的认定较为复杂。目前我国司法实务上对信义义务的标准衡量和把握并没有形成统一的标准，主张管理人的某项义务为信义义务且管理人违反该信义义务会是一个棘手的问题。以下分别就募投管退四个阶段的典型情况进行分析。

　　(一)募集阶段资产管理人的信义义务

　　募集阶段资产管理人的信义义务主要系适当性义务，核心内容主要有告知义务和适当销售，其中告知义务要求管理人在募集阶段如实告知、禁止欺诈投资者。值得注意的是，根据《全国法院民商事审判工作会议纪要》(法[2019]254号)，金融机构的适当性义务属于法定义务。《全国法院民商事审判工作会议纪要》明确指出，在推介、销售高风险等级金融产品和提供高风险等级金融服务领域，适当性义务的履行是“卖者尽责”的主要内容，也是“买者自负”的前提和基础。适当性义务要求资产管理人在推介、销售金融产品以及该金融产品转让时，首先应当由具有资质的适格机构通过合规的方式进行销售;其次，在进行推介、销售以及该金融产品转让时，必须了解客户，坚持合格投资者标准及管理，履行合格投资者确定程序，并且以投资者能够充分了解的方式充分告知投资者，使投资者了解产品的特点、风险与收益等具体情况;再有，坚持风险匹配，资产管理人应当了解产品，合理确定每支产品的风险等级，评估投资者风险承受能力等级，将适当的产品销售给适合的投资者。在一些案例中或者笔者接到不少咨询当中，有投资者也提到了一项管理人更为细节的行为，即“冷静期后的回访确认”，通常主张管理人该违规行为的理由在于，管理人在未进行“冷静期后回访确认”的情况下(相关规定下的专业投资者可以不进行冷静期回访)，将募集基金转入运营账户。根据相关规定，“冷静期后的回访确认”也是在募集阶段管理人的义务，实际也是适当性义务的具体表现，未经回访确认成功的资金运作是受到限制的。因此如果未经回访确认成功进行投资运作，笔者认为原则上是违反适当性义务的。(但在实际上，多数投资者的目的，是以未进行冷静期后的回访确认为由，拟解除未经回访确认成功但管理人已进行投资运作的基金合同。但在该种情形下基金合同能否解除，实务中通常不单以是否进行回访确认判断，还应当视具体情形结合实际情况，考虑包括当事人解除合同的目的等进行考虑)。

　　在产品营销时，资产管理人应当向投资人履行告知义务，充分揭示风险。管理人对投资风险的揭示应当是具体且实质性的。在《全国法院民商事审判工作会议纪要》出台之前的纠纷中，不少管理人仅以投资者签署的“免责承诺”或者“风险告知书”或相应文件抗辩其已尽到了披露、告知义务的，但在《全国法院民商事审判工作会议纪要》出台后，改变了这种形式上的判断标准，要求对管理人的告知义务进行实质性的判断。

　　关于禁止欺诈投资者，在募集阶段主要表现为应当准确、完整、及时地告知投资者产品相关信息，不得存在虚假披露，譬如隐瞒产品可能遭受的风险等行为;或者是误导性销售，譬如夸大预期收益率、刻意忽略风险、宣称保本保收益、夸大业绩等行为;另外，值得留意的是，管理人有义务向潜在投资者充分、公平地披露与每一项可能发生利益冲突的情况，使投资者能够在知情的情况下决定是否投资。

　　(二)投资阶段资产管理人的信义义务

　　同样的，在资金运用的阶段，资产管理人的信义义务在具体判断上需要根据个案的情况。忠实义务主要体现公平交易义务，主要涉及避免利益冲突交易，譬如老鼠仓是典型的违背了信义义务的利益冲突行为。在资金运用的阶段，管理人应当采用内部规则、合规程序来识别利益冲突，并向投资者披露该冲突，在获得投资者的同意下采取措施处理冲突，包括缓解、消除或其他同意的措施等。常见的包括投资机会分配、共同投资以及关联交易等，目前实务中典型的情形为关联交易，主要是基金管理人或其关联方与产品发生交易，包括如产品资金投向关联方、同一管理人管理不同产品间交易等。2019年证监稽查的典型违法案例中，就提及一起私幕基金管理人违反信义义务的典型案件，该私募基金管理人发行的私募产品跌破止损线。为恢复交易，管理人富伪造文件和印章，挪用其它两只私募产品该产品补资。关联交易并不是必然被禁止的，只要是出于对投资人最佳利益考虑和维护，在进行充分披露、交易是公平公允、并获得投资人允许的情况下亦是可以进行。

　　注意义务主要体现为审慎投资。充分的尽职调查是资产管理人进行审慎投资的前提，如果管理人没有履行尽职调查，或者尽职调查工作做得不充分，比如，对交易对手的情况没有作充分尽职调查、没有对保证人承担保证责任的能力进行充分尽职调查、会加大投资的风险，最终或导致投资者的损失，包括如产品无法有效退出的情形，那么可认为构成对注意义务的违反。保障资金安全同样是注意义务的表现。基金管理人需要采取、落实相应措施保证财产安全，包括由具有相应资质的第三方资金监管方监管资金、按照投向和策略等约定运用资金、谨慎划拨资金、在交易的过程中采取有效的担保措施保证资金的安全等。如果管理人违背约定或者未经投资人同意，将财产用于约定投资范围以外的用途，则该挪用行为显然违背信义义务。另外，在管理人管理多个产品的情形下，管理人应当分别管理、分别记账，进行投资。

　　(三)管理阶段资产管理人的信义义务

　　在投资后的阶段，管理人也应当为了委托人的最佳利益管理投资，因此，在此阶段的注意义务主要有采取和落实到位的投后管理措施，包括对投资协议执行、项目的运作情况等进行持续性跟进、采取有效的风险控制、以及在识别发现违约风险后积极采取相关措施保证资金安全，以避免后续无法退出/兑付;在产品的交易对手发生违约后，应当以委托人利益最大化为原则采取了有效积极措施，包括谈判、和解、诉讼执行等多种措施避免或降低损失。另外在基金日常的管理中，管理人亦要根据相关法律规定和协议约定如实投资人进行信息披露，告知产品进度和运行情况等情况。

　　(四)退出阶段资产管理人的信义义务

　　退出阶段资产管理人的忠实义务也是主要体现公平交易义务，除了上文提到的利益冲突交易避免，在退出的途径上和退出条件、退出价格上也应当从委托人的最佳利益出发进行公平交易;如出现产品届满拟展期时，应当依规依约展期，管理人对不同意展期的委托人退出事宜作出公平、合理安排。注意义务包括正常情况下按照约定及时退出、产品到期时及时清算、及时分配剩余财产等。

　　本文不作为针对任何个案的法律意见或建议。